太平保險賬目的含金量

如果有一間公司，業績接連闖高峰，但在同儕間卻艱苦經營，只有些微增長。作為投資者，我們應該相信這間公管理層卓越的執行力，還是質疑其賬目的含金量？上周四，中國太平保險（00966）公布業績，上半年的壽險新業務價值按年大升44%，交出一份漂亮的成績表，而股價當天更升近7%。
太平的代理人團隊在2013年由6萬人幾乎倍翻至11萬人，在內地壽險業一支獨秀。在去年6月，單在這一個月內，人數便大增逾3萬人，讓人略有季末粉飾櫥窗之感。其實，內地招聘新保險代理人頗困難，因近年業內競爭激烈，再加上內地監管條例對保單佣金率設有上限，代理人收入普遍遜於其他行業，以致難招新人入行。即使如國壽（02628）和平保（02318）等龍頭公司，其代理人數目在去年分別下跌6%和增加9%。
培訓業務人員非一朝一夕
壽險業已經有百多年歷史，邏輯上代理人人數大增有兩個解釋。第一個原因是太平出的錢較同業高得多。單單是高丁點兒是不夠的，因為如平保等龍頭公司對代理人、不論是產品的訓練和科技上的支援都相當不錯。第二個原因是太平的管理層執行力強，管理業務遠較同儕出色，因為這個行業實際上沒有太多技術上的秘密。
翻看太平的代理人數據，在2012年每個代理人平均每個月賣1.7張單，在今年首5個月這下跌至1.2張，但同期的人均賣單金額卻上升八成。筆者猜想太平應該是招聘了一批擅長賣大額保單的代理人，因為如果招聘新人必然有一段培訓期，很難在短時間內將人均賣單金額推得這麼高。通常的做法是以簽約獎金把代理人鎖上一段時間，但這種做法普遍成本較高。從會計原理的角度而言，這些成本是可以先資本化，然後再慢慢攤銷。
另外，太平在2012年向旗下壽險業務注資25億元人民幣，在2013年又注資了38億元。太平的業務增長快，資本需求大，母公司要不斷注資。為了減低對母公司的資本需求，太平壽險最新的辦法是再保險，以保單未來的預期盈利為抵押，間接向保險公司借錢。據管理層所言，這樣借錢較在市場上發次級債更便宜。僅在2012和2013年，太平調改其壽險業務的假設及計算模式，令其內在價值增加67億港元。據筆者了解，太平去年的財務總監和壽險精算師都有人事調動。筆者肯定太平的賬目是真金不怕洪爐火，但含金量有否從9999金下降至999金，則留待讀者自行判斷。