維權投資者的正邪定分界

按照傳統價值投資法的思維，投資者應該買入便宜的股票然後靜待其升值。問題是，如果在買入股份後沒有催化劑，投資者隨時要「坐艇」好幾年，將資金鎖死。因此，有一派學說認為投資者應待股份有催化劑（catalyst）才買入。不過，實際上這是行不通的。當大家都見到催化劑時，股價又怎會便宜？所謂英雄造時勢，維權投資者（activist investors）便將自己入場變成股份的催化劑，推動重組為股東創造價值。從往績而言，維權基金的回報不俗，但因基金重拳出擊主攻幾家公司，所以表現普遍亦較為波動。
維權投資者增加影響力的步驟一般是：1）在市場上靜靜吸納股份；2）在媒體上向其他投資者宣傳為股東創造價值的妙計；3）派人入董事會。著名投資者Daniel Loeb更會以極其辛辣的文筆諷刺（及羞辱）公司總裁。
成功例子以重組居多
初期的維權投資普遍都頗具敵意，但由於不少公司的管理層都受軟不受硬，所以愈來愈多投資者會先私下跟管理層商量商量，這樣反而容易左右管理層。按照美國的監管條例，如果投資者買入一家公司超過5%的股份，便只需在十天內向證監公布，時間上算是頗為充裕。另外，美國股市的流動性較高，發達的債市又能為投資者提供融資。由於土壤較為合適，維權投資是先在美國大行其道，其後再伸延至其他國家。
簡單而言，維權投資者的主要板斧離不開幾招：1）出售非核心資產；2）派股息；3）回購股份；4）削減成本；5）撤換管理層；6）改善企業管治。近期的好例子是投資者推動坐擁1500億美元現金的蘋果提高派息或回購股份。基本上，這些都是簡單的財務重組伎倆，維權投資者並不一定需具備在該行業實際操作的技術知識。其實，大部分的基金經理並無管理一家上市公司和帶領一個幾千人的團隊的經驗。因此，維權投資的成功例子基本上是以重組居多，而較少是帶領企業走上長遠的增長和發展道路。
在今年巴郡股東年會上，Charlie Munger認為雖然未來幾年會有更多資金走進維權基金，但這並不一定對美國企業有利（"I don't think it's good for corporate amercia"）。另一邊廂，著名投資者Carl Icahn認為在芸芸的美國企業當中，不稱職的管理層依然不少，因此維權投資仍有其價值。
在公說公有理、婆說婆有理的情況下，筆者傾向認同前者，因為維權基金主要是從短期的重組中賺錢，但卻絕少打下為企業長遠茁壯成長的基礎。最簡單的例子是削減成本和延遲各國投資項目可以推高短期盈利，但這未必與長遠利益相符。又例如將企業拆骨，美其名是專注產業鏈中的一個專項，有時候會令成本更難控制。
紙上談兵存風險
更嚴重的問題是基金經理一般都缺乏行政經驗，未必能成功推動改革。這正如懂得賭波的人未必是好的足球領隊。每一家公司都有其獨特的文化，要推動重組和改革，並非換一兩個管理層便能成功。就算基金經理再聰明，他們畢竟並沒有長期在行業內浸淫，因此想出來的策略會有紙上談兵的風險。例如Pershing Square Capital收購JC Penney，又改策略又換管理層，最終還是要原先的總裁出山救亡，但公司卻已經大不如前。
強大的企業普遍是建基於遠見（vision），而並非短期的股東利益，更不是幾道簡單的重組板斧。管理層努力興建，維權投資者盡情破壞，其實彼此也在捱。維權投資者屬正屬邪，分界本難定。筆者下周將再延伸一步，淺談在亞洲進行維權投資的困難之處。