一如所料，AIG的管理層在上周二的投資者會議中否定了著名投資者伊坎（Carl Icahn）要分拆集團的建議，並同時加快削減成本的步伐。由於AIG的市值龐大，伊坎能持有的股權畢竟有限，看來分拆多半不了了之。AIG第三季業績認真麻麻，再加上美國財險市場目前沒有提價能力，低息環境又會拖低投資回報，AIG的股價暫難大升。
伊坎提議分拆金融機構以避免全球系統重要性金融機構（G-SIFI）的額外監管要求，原理是對的，但實際上當然不能把所有公司一概而論。通用電器（GE）便不斷出售金融資產以圖擺脫G-SIFI的身份。現時的G-SIFI有不少是大型跨國銀行，它們在過去幾十年的全球化歷程當中跟着客戶走，足跡遍布全球，但G-SIFI這一類的新監管條例便直接打擊到它們的股東權益回報率（ROE）。渣打（02888）便是其中一個好例子。
趁機大幅撇賬 寧湊貴客
新官上任先供股幾乎已變成最近銀行業的慣例。瑞信供股供了63億（美元．下同），渣打亦不甘後人供了51億元。渣打的核心一級資本比率（CET1）在供股後便將高達13%，相信足夠應付英倫銀行今年的壓力測試。大股東淡馬錫已表明支持，因它們基本上是在2006至2008年牛市時入貨，過往亦有參與供股，現時離場便會損手。故只要渣打新策略是靠譜，淡馬錫參與供股避免被攤薄，等股價回升，是合邏輯的做法。
渣打第三季業績看似很差，但筆者認為新CEO溫拓思（Bill Winters）趁機大幅撇賬。溫拓思於今年6月上任，第二及第三季貸款損失撥備分別倍升至12億元，大有洗太平地的感覺（kitchen sinking）。翻查前五季，每季平均撥備僅5億元。首9個月內，渣打有47%貸款損失撥備為商品融資。總壞賬（gross NPL）的覆蓋比率（cover ratio）由2014年底的52%升至2015年9月的58%。這對未來數年業績當然有幫助。渣打作為環球銀行，某程度是追隨客戶走，資產質素亦會受單一客戶拖累（single name concentration）。
另一大問題是渣打營運收入（operating income）每況愈下，第二季收入較第一季低7%，第三季又較第二季低10%。若按年計，第三季收入基本跌18%。渣打將此歸咎於企業活動放緩及資產負債表的去風險化（derisking），且低息環境畢竟對銀行不利。渣打第三季收入按年跌幅最大的部門分別為投行業務及信用卡、個人信貸和無抵押貸款，兩者跌幅分別為28%及29%。渣打亦計劃重組風險加權資產（RWA）而騰空出來的部分資本投入回報更高的零售及私人銀行業務，以推動中期收入增長。除星港兩地，渣打其他地方零售及私人銀行業務均缺乏規模，拖低整個集團ROE。
現時渣打股東資本為470億元，目標在2018年達到8%的ROE。筆者認為此目標不算難，因減少撥備已可把ROE推至7%或以上。換言之，渣打現時真正盈利能力最保守估計亦有33億元。既然現市值為250億元，供股後又會增加50億元，合共約300億元，市盈率在這麼保守的估計下亦低於10倍。若渣打削減成本及新的投資執行順利，ROE勢將高於7%。現時買入渣打是有足夠的安全邊際（margin of safety）。
To供or not to供，供is the answer。
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