便宜的股票可以一直便宜

俗語有云：「便宜莫貪」。便宜二字在股票市場是英雄塚，滙豐（005）在100元之時已經有人大喊非常便宜，80元之時簡直是割喉清倉價，而60元更是百年一遇的入貨良機。當時大家心理上覺得滙豐便宜，但是卻無人詳細分析滙豐的資本結構，衡量該行是否需要供股。筆者認為便宜並不足以成為買股票的論據，便宜的股票往往都是基本因素較差，便宜得有原因。

價錢低必有其因

筆者在此想拿恒隆（101）和新世界（017）兩間地產公司作一比較。恒隆於○九年年尾的每股賬面值為港幣20元，而新世界也是20元。恒隆的股價相對賬面值有溢價，而新世界卻存有折讓，但是長遠而言筆者還是較為喜歡恒隆，何解？

恒隆近年已經慢慢淡出地產發展，轉而在內地化身「收租佬」，在一流地段建寫字樓和商場收租。當有些內房股以高負債經營地產業務，企圖在地產週期中暴發之時，恒隆卻繼續紮紮實實地建樓收租。掌舵人陳啓宗的策略清晰，並不是賭徒，而是個正正當當的生意人。雖然恒隆的增長可能及不上某些內房股，但是筆者卻可以放心買它的股票。

在醞釀經年之後，恒隆現時足足有四成租金來自上海，收租物業已經為該集團每年帶來豐厚的租金和穩定的現金流以供日後發展。恒隆現時在上海的租金幾乎每年增長一成，與經濟增長相若，令筆者對恒隆長遠的NAV增長較為有信心。

再者，恒隆資產負債表上的現金比債務還多，財務狀況十分穩健。在地產業中，公司的負債程度最為要緊。在經濟低迷時，同業咬緊牙關死捱之際，恒隆卻可以大量舉債，在低位買入優質地皮，令NAV增加。

業務繁多未必好

相比之下，新世界的主業雖然是地產，但是副業甚為繁雜，上至零售百貨，下至電訊都有涉獵。單單以旗下的新創建（659）而言便有公路、能源、水務、碼頭、物流、免稅商店和證券等業務。筆者才疏學淺，認為恒隆的財務報表相對較為容易明白。除了新創建之外，新世界旗下的上市公司還有新世界中國（917）和新世界百貨（825）。新中土地儲備甚多，但是由於賣樓速度較其他內房股慢，因些NAV折讓一向較大。雖然筆者對鄭氏家族的管理能力非常有信心，但是市場一般都會對綜合企業在估值上打折扣 （conglomerate discount），認為管理層很難專心於本業，會被其他業務分心。

新世界在元朗有不少農業用地，將來有一定發展潛力。可惜現時港府的補地價政策尚未明確，天曉得這些農業用地到底何時才能夠建樓出售。元朗的土地儲備到底值多少錢實在是難以估計。

種種不確定性令新世界的NAV折讓較其他香港地產股大。到底這折讓何時收窄，筆者也不知道。由於恒隆的長遠策略較為清晰，所以於長線投資而言筆者還是較為喜歡恒隆。