策略日無驚喜 滙控股價難大升

滙控（005）上周三在倫敦舉行策略日，陳述集團的未來發展路向。滙控由於過往幾十年回報豐厚，所以在香港有不少死硬派支持者，筆者亦有朋友基本上是買滙控致富。不過，筆銘上次寫滙控已經是去年8月的事，而股價由當時至今幾乎無甚變動，令不少股東失望。

對投資者而言，滙控的策略日並無新意，其股價在上周四開市時下跌1.4%。自金融海嘯以來，滙控融資（除信用卡以外）停止發放新貸款，令集團的貸款對存款比率下降。

美業務發展不清晰

同時，據高盛估計，滙控約有三分二資本都投放在股本回報率低於12%的業務之上。因此，有些投資者期望管理層能在策略日對資本分配提出新策略，例如把美國的資本漸漸轉投亞洲等新興市場，從而提高集團的整體股本回報。

筆者認為策略日對美國業務未來的發展路並不清晰。滙控融資在美國依然有將近五百家分行，其信用卡貸款亦高達330億美元，這些資本下一步如何投放將十分重要。不過，滙控在這方面沒給投資者帶來多大驚喜。在分析員的追問之下，集團的財務總監指出，若果滙控賣掉美國的信用卡業務的話，大部分收益將會留在美國，轉投商業銀行業務。

策略日的另一個重點是資本。管理層預計巴塞爾Ⅲ對核心一級資本比率的總影響為120點子（減低280點子但管理層行動提高160點子），略較市場預期正面。滙控定下了12%至15%股本回報率的目標，而這是假定一級資本比率在巴塞爾Ⅲ於9.5％至10.5%之間，資本狀況尚算穩定。

整體上，滙控的策略都是開源節流，其成本增幅在第四季和今年首季都高於市場預期。滙控第一季成本收入比率在撇除特殊項目後為55%，較48%至52%的目標為高。

滙控既然銳意成為國際銀行，在環球金融佔一席位，少不免要在多個國家進行大量投資，所以成本收入比率要降至目標範圍可能需時兩三年。雖然環球的金融網絡是有一定價值，但這也有業務過於分散，拖低股本回報率的風險。

滙控在策略日中多次強調其國際網絡的優勢，並會以此擴充其投行和商業銀行業務。筆者對滙控投行業務的印象是太過保守，在派花紅時總是較其他投行少，以致留不住頂尖人才，而且傾向認為新管理層並不會改變這種作風。

在商業銀行方面，滙控希望進軍中小企，在企業國際化的過程中提供各項服務，預期營業額能因此增加10億美元。香港和英國是滙控零售銀行的兩大支柱，而滙控期望以這兩個地區的盈利投資在新興市場之中。發展財富管理對資本的需求不大，而滙控認為在這方面有約40億美元商機。

三四年內難翻一番

當滙控橫行了一年，今年的預測市盈率為11倍，市賬盈率約為1.3倍之時，估值算是便宜。不過，筆者選股的基本要求是能在三四年內翻一番，很可惜滙控似乎達不到這項要求。如果想收息，筆者會選一些較為穩定的公司，而像滙控這些國際銀行從來都是跟着宏觀經濟走。所以，我依然想不到，有什麼原因要買滙控。