瑞信早前推薦了8隻利是股，筆者上星期分析了美聯，本星期則想淺談佳兆業（1638）和鷹君（41）。
佳兆業在2009年12月上市，是一間始於深圳的內房股。以現時67億元的市值計算，市賬率為0.5倍，但其實估值跟股價表現並無必然關係。地產是一盤低買高賣的生意，要在適當的時間舉債和買賣資產。佳兆業的問題是過去兩年在二三線城市大量借錢買地，淨負債由上市時的30億元升至今年年中的83億元（淨負債對股東權益由43%升至76%）。
以佳兆業買地的時間來推算，這些新項目的利潤率亦可能遜於同業。佳兆業美其名是走出珠江三角洲，但是這些新城市亦可能帶來管理上的新問題。再看看銷售方面，10月的營業額有19億元，但在11月卻跌至12.5億元，是明顯地放緩了，其貨如輪轉的營運策略終歸亦受大環境所限。
一旦內地樓市持續量價齊跌，佳兆業的流動性風險便會增加。佳兆業未來一兩年應該是會以減債為目標，再大量買地的機會不大。
若果內地樓市V型反彈，佳兆業的確可以錄得可觀升幅。美林推算佳兆業的NAV為6.4元，而德銀則估計6.7元。不過筆者較為保守，同時認為內地未來3年經濟將會放緩，樓價在過去幾年跑贏收入太多，而且現時已經有不少優質內房股大平賣，佳兆業並非上上之選。
若然佳兆業的唯一賣點只是估值便宜，則吸引力不大。淡馬錫早着先機，今年5月中高價套現近4億股，金額近12億元。
鷹君的兩大業務是酒店（約四成）和收租（約六成）。筆者認為酒店業是一門非常難營運的生意，因為要先投入大量資本，固定成本較高，但是盈利卻會隨着經濟（主要是入住率和收費）大上大落，在經濟放緩的時候是理應盡量避免酒店股。鷹君以Langham的品牌在香港和海外營運酒店，而海外酒店相信會受外圍疲弱的環境拖累，香港酒店則受惠於內地旅客南下，相比之下較好。
在收租業務方面，鷹君主要是持有51%冠君REIT（2778）和鷹君中心等物業。香港作為國際金融中心，寫字樓的需求頗受股市影響。除非恒指明年大升，否則租金下跌的機會較大。商場的租金則受惠於內地自由行理應跌幅較少。因此，分析員預期明年的每股盈利會倒退，由今年的2.31元跌至明年的2.25元，筆者認為這可能已經是過於樂觀！
傳統上，鷹君的市賬率約為0.5倍，但現時只跌至0.3倍。若果把明年的盈利預測打個八折，鷹君的市盈率則為8.5倍。佳兆業和鷹君兩者估值都便宜，但若果一定要從中選一，則鷹君較為吸引。一如其他香港地產股，鷹君的淨負債只有16億元，淨負債對股東權益為5%，財務狀況十分穩固。
最後，筆者祝大家新年快樂！
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