近期的李波事件對不少內地富豪都響起了警號，因為香港已非昔日在「一國兩制」下的資金避風塘。富豪們如要「走佬」倒不如徹底一點，學誠哥走到英國更加穩陣。幾年前，筆者仍然奢望香港能成為中國的瑞士，但現在黃腫腳不消提。香港經濟在1997至2003年時度過艱苦的轉型期，但自由行及CEPA讓錯誤的政策延續下去，令經濟結構變得更畸形。若非如此，香港今時今日可能已經殺出一條新的血路。另一邊廂，內地經濟在未來幾年都會拾級而下，卻又不至於崩潰。在這種宏觀環境下，我們應盡可能選一些跟經濟周期關係不大而且估值合理的公司。筆者認為，中移動（00941）便是這樣的一個例子。
內地的互聯網熱潮除造就了一批新科網公司，連傳統電訊業亦受惠。電訊公司掌握數以億計的用戶，在這個新年代是可以跟不同的公司合作，用各種方式在用戶群身上賺更多錢，例如中移動2015年的手機數據用量按年上升144%。依筆者看來，市場尚未把這些機會完全反映在股價之上。中移動已經重拾增長動力，但今年的預測市盈率不足12倍，而這尚未計及它資產負債表上的四千多億元現金。另外，中移動的股息率亦高達3.7%，絕對是進可攻退可守。
4G收成期 利淨現金流
電訊業未來兩三年的增長亮點是用戶升級至4G。政府在2013年12月將LTE-TDD牌照同時發給3間電訊商。在2015年底，中移動一共有3.12億4G用戶（佔其流動電話用戶的38%），中電信（00728）則有5846萬（佔30%），聯通（00762）有4416萬（15%），3間電訊商4G客戶的ARPU分別為85元、78元及88元，這基本上高其他用戶一倍以上，並有助扭轉ARPU下跌的困局。中移動在4G的平台上佔明顯優勢，就算中電信企圖以價格追回市佔率亦不能左右大局。隨着中移動的4G平台踏入收成期，資本開支開始回落（在2014至16年預期下降289億元），這亦對淨現金流有利。截至2月底，中移動一共有8.3億用戶，當中43%為4G、19%為3G、38%為2G。
電訊業固定成本高，是一個很講規模的行業，選股是應盡可能選龍頭。中移動、中電信及聯通在2015年的EBITDA分別為2400億元（人民幣．下同）、941億元及875億元，亦即是前者是後兩者加起來的132%。就市值而言，中移動為1.7萬億元，中電信為3181億元，聯通則為2392億元，前者則是後兩者的305%。這某程度上反映前者及後兩者不同的資產負債表結構。
從今年預測市盈率的角度看，中移動現為11.7倍，中電信為12.3倍，聯通則為15.2倍。中電信及聯通的固網業務在2015年的收入增幅為1.1%及3.1%，兩間公司都是通話業務收縮，但寬頻業務則有增長。不過，固網的潛力畢竟不夠流動電話大，這正如幾年前流動電話在通話業務上漸漸取代固網。
電訊業一同成立鐵塔公司共享資源並非什麼新鮮事，這一招在歐美早已用過。這些鐵塔已經被折舊多年，在電訊公司的資產負債表上價值不大。如今以溢價轉售至鐵塔公司，便能為無甚增長的電訊業創造些會計盈利。鐵塔公司的收入穩定，因此能以低成本大量舉債應付資本開支，並同時減輕電訊公司的淨現金流壓力。由於3家電訊公司都持有鐵塔公司不足五成的股權，這些負債都是表外負債。這亦間接扶了中電信及聯通一把，減輕中移動的資本優勢。另外，中移動及聯通更可從交易中收到576億及213億元，將固定資產盤活成股票及現金，而中電信要支付30億元現金。成立鐵塔公司這一招顯然是一舉數得。
在目前中國半死不活的宏觀環境下，筆者認為在投資組合中持有中移動是理智之舉。
註：筆者持有中移動。
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